Convertible Bond (CB)
(저작권: 김한수)
Ⅰ. CB의 개요
1. 개 념
CB란 기업의 장기자본조달수단의 일종으로 국제자본시장에서 고정금리부 보통사채(straight bond) 발행시 투자자에게 사전에 합의된 일정한 조건에 따라 일정한 기간내에 소유채권을 사채발행회사의 주식으로 전환하여 취득할 수 있는 선택권을 부여한 채권을 말한다.
CB는 엄연히 회사채의 일종이지만 장차 주식으로 전환될 수 있는 가능성이 있기 때문에 주식과 사채의 중간 형태로 hybrid securities의 일종이라고 할 수 있다. CB와 마찬가지로 주식과 사채의 중간 형태에 해당되는 것으로 exchangeable bond와 bond with warrants(BW)가 있다.
Exchangeable bond는 사채발행회사가 소유하고 있는 상장유가증권과 교환을 청구할 수 있는 권리가 부여된 사채로서 사채발행회사의 주식은 교환사채의 교환대상이 될 수 없다. 따라서 CB가 사채발행회사의 주식을 대상으로 전환권이 행사된다는 점에서 exchangeable bond와 구별되는 징표가 된다.
BW는 일정한 조건에 따라 사채발행회사의 주식을 발행할 것을 청구할 수 있는 신주인수권이 부여되어 있는 사채로서 전환권이나 신주인수권을 행사함으로써 발행회사의 주주가 될 수 있다는 점에서는 CB와 동일하나 CB의 경우 전환권이 행사된 후에는 사채권자의 지위가 소멸되는 반면에 BW의 경우 행사후에도 사채권자의 지위가 그대로 존속한다는 점이 양자 사이의 본질적인 차이라고 할 수 있다.
2. CB발행시 장.단점
가. 장점
(1) 낮은 자금조달 비용
전환권이라는 특권이 부여되어 있기 때문에 낮은 coupon 및 premium부 전환가격으로 발행되어 자금조달비용이 낮다.
(2) 시가로 유상증자 실시효과
발행당시 주식가격보다 높은 전환가격으로 CB가 발행됨으로 향후 CB가 모두 주식으로 전환시 전환가격으로 유가증자 실시 결과가 된다.
(3) 장기자금 조달
만기가 5년(SFR CB)이거나 15년(Euro dollar CB)인 경우가 대부분이다.
(4) 재무구조 개선효과
전환시 타인자본이 자기자본으로 전환되어 재무구조 개선효과가 있다.
(5) 국제금융시장에서의 신용도 및 지명도 제고
주식관련 증권발행을 시초로 하여 국제금융시장에서 지명도 및 신용도를 제고함으로써 향후 straight bond등 여타 자금조달 수단에 접근할 수 있는 계기가 된다.
나. 단점
CB의 전환권 행사여부는 채권소지자의 판단에 달려있기 때문에 신주 발행의 시기 및 수량이 불확정적이어서 회사의 자금조달계획을 수립하거나 수행하는데 장애가 될 수 있다.
또한 전환권 행사시 등기 의무때문에 변경등기를 하여야 하는 등 업무처리의 번잡성을 단점으로 들 수 있다. 기타 전환 후 주식수가 늘어나게 되면 주당 수익 및 배당금이 작아지거나 주식가격의 하락이 유발될 수도 있다는 점이다.
Ⅱ. CB의 발행조건 및 구조
CB도 사채의 일종이기 때문에 사채발행시의 일반적인 결정사항인 각 사채의 금액, 발행금액, 이율, 상환 및 이자 지급의 방법과 기한 등을 결정하여야 한다. 유로 CB의 발행조건 및 절차 등도 기본적으로 straight bond와 같다. 그러나 주식전환에 따르는 채권의 조건결정내용과 전환절차 등이 있어 일반적인 사채와 다소 다르다.
1. 기본 조건
가. 발행규모
발행회사의 자금수요, 기채비용, 시장상황등 제반여건을 고려하여 발행총액을 정한다. 유로CB의 경우 straight bond보다 대체로 발행규모가 적으나 일반적으로 3-5천만 달러로 발행된다. 국내기업의 Euro CB발행시에는 발행총액 등에 있어서 상법 및 외환관리규정 제14-8조(발행한도), 해외증권발행규정 제9조(발행한도)의 제한을 받는다.
나. 발행이자율 (Coupon Rate)
국제금융시장의 금리 및 시장동향, 발행회사의 재무내용, 발행가액, 상환기간, 국내주식시장 상황, 발행회사의 증권시장에서의 신인도 등을 감안하여 결정한다. 그러나 straight bond와는 달리 CB의 경우 전환권의 가치라는 중요한 요인이 추가됨으로 CB의 coupon은 일반사채로서 발행하는 경우의 이율을 상한으로 하여 전환권의 가치에 상응하는 이율을 공제하여 결정한다. 한국계 기업이 유로시장에서 발행한 CB의 경우, 최초로 발행한 삼성전자가 5.0%이었으며 1987-1990에 발행한 기업들의 coupon은 1-2%수준이었으나, 1991년 상반기 중에는 3.5%-6%수준으로 발행되었다.
다. 만기 (Maturity)
유로달러 CB의 만기는 대체로 10-15년으로 장기채이다. 이미 발행된 한국기업의 해외 CB도 모두 만기가 15년이다. 반면 1991년 상반기중 발행된 SFR 통화표시 CB경우 만기가 모두 4년으로 발행되었다.
2. 전환 관련 사항
가. 전환가격 결정
전환가격은 일반적으로 시가를 기준으로 결정되며 보통 계약체결일 (signing date) 전일로 부터 소급한 7영업일 또는 3영업일의 거래소 거래종가 단순평균인 기준주가에 전환프레미엄(conversion premium)을 가산해 결정한다.
과거 한국기업의 해외 CB 발행시 전환가격을 보면 발행당시의 주식가격보다 30-115%까지의 높은 프레미엄으로 결정되었다. 이는 성장 잠재력이 큰 한국의 주식관련 증권을 선취득하려는 투자수요에 비해 공급이 극히 제한적이었기 때문이다. 그러나 1991년 이래 발행사례 등을 보면 국내 증시개방 임박을 고려하고 해외투자자의 반응에 맞추어 전환프레미엄이 15-30%수준으로 극히 현실화 되었다.
나. 전환비율(Conversion Ratio) 또는 전환 주식수
유로달러시장에서 발행하는 CB의 경우 사채의 액면은 달러로 표시되고 전환가액은 발행기업 소재국의 통화로 표시된다. 따라서 전환사채가 발행되어 전환가격 및 적용환율(고정환율)이 결정되면 사채권 1면에 대한 신주 발행수를 계산할 수 있는데 이를 전환비율이라 한다.
다. 전환 청구기간
CB의 소유자가 전환을 청구할 수 있는 기간으로서 기간이 길면 회사측은 자금 운용상의 제약을 받아 불리하지만 투자자는 오랜 기간을 두고 전환권 행사의 적기를 노릴 수 있으므로 유리하다. 전환개시일은 특별한 제한이 없는 경우 발행일 익일부터 가능하나 보통 전환기간을 발행 후 1-3주 후부터 만기 2주 전까지로 하는 것이 관례이다.
라. 전환가격의 조정
CB 발행회사가 발행 후 유.무상증자, 주식분할, 주식병합 등을 하게 되면 해당회사 1주권의 가치에 변동이 생기게 된다. 이 경우 CB 소유자는 부당한 손해를 입게 될 수 있는 바, 투자자의 불이익을 방지하기 위하여 당초의 전환가격을 하향조정하게 되는데 이것이 바로 전환가격의 조정이다. 당연히 CB의 소유자는 전환가격의 조정에 따라 주식으로 전환시 더 많은 주식을 받게 된다. 조정방식으로 시가기준 방식과 전환가격 기준방식이 있으며 이 중 시가기준 방식이 일반적으로 사용되고 있다.
(1) 시가기준방식
주식시가를 하회하는 가격으로 신주를 발행할 경우에 조정한다. 즉 유상증자 경우 발행 전 시가총액과 발행 후 시가총액이 동일해야 한다.
2) 전환가격 기준방식
전환가격을 하회하는 가격으로 신주를 발행할 경우에 조정한다.
3. 상환관련 사항
상환방법에는 만기일시상환, 분할상환, 조기상환 등이 있다. 조기상환은 발행자의 조기상환권, 사채권자의 조기상환청구권, tax call option 등이 있다.
가. 발행자 조기 상환권 (Call Option)
CB 발행회사가 발행일로부터 일정기간 후 정해진 조건으로 채권의 전부 또는 일부를 사전통지(보통 30-60일)에 의해 조기상환할 수 있는 권리를 말한다. 이는 원주식가격이 일정기간 동안 전환가격보다 높은 수준을 유지함에도 불구하고 CB 소유자가 주식으로 전환시키지 않을 경우 발행회사는 CB 소유자에게 계속 이자를 지급해야 하는 불이익을 방지하기 위한 발행자 보호 option이다. 한국계 유로 CB의 경우 call
option은 사채권자에게 전환을 촉구하는 의미가 있다. 그러나 이러한 call option을 남용하는 것을 방지하기 위하여 사채권의 보호조항을 두고 있다.
<예> 한국계 기업발행 유로 CB의 call option 행사조건
. 발행일로 부터 3-4년간은 call option 행사 불가능
. 조기상환 가능일로부터 3-4년간은 주가가 일정기간(보통 연속적 20일)동안 일정가액 (보통 전환가격의 140%)이상을 유지해야만 call option 행사가 가능하다.
. 상환금액은 보통 액면가의 104%에서 시작하여 매년 0.5 - 1%씩 차감하여 최저 100%까지로 한다.
나. CB소유자의 조기상환 청구권 (Put Option)
CB 소유자가 발행 후 일정시점에서 일정가격으로 상환을 청구할 수 있는 권리이다. 전환개시일이 지난 후에는 주가의 상승율이 낮아서 투자자가 CB를 주식으로 전환한 후 매도하여도 손실이 발생할 경우 투자자를 보호하고 일정수익을 보장키 위해 투자자에게 부여된 조기상환 청구권이다.
한국계기업이 발행한 유로CB의 경우 발행일로부터 5년이 경과한 날에 사전통지(20-60일)에 의해 CB액면의 120-130% 내외로 상환을 청구할 수 있는 put option을 CB소유자에게 부여하고 있다. 일반적으로 CB발행시 투자자를 위한 이같은 put행사시 까지의 보장수익율은 발행회사의 신용 및 만기가 유사한 여타 유로시장의 straight bond의 수익율을 약간 밑도는 수준에서 결정된다.
다. Tax Call Option
발행자 소재국의 관계법령 개정 등으로 인해 발행자가 이자지급 및 원금상환시 추가로 비용을 부담할 경우가 발생하면, 발행자가 전액 조기 상환할 수 있는 권리를 말한다. 일반적으로 유로채는 원천징수세가 면제되기 때문에 국내세법의 변경으로 원천징수가 부과되면 발행자가 이를 부담하게 되는데 이 경우 tax call option을 행사할 수 있다는 조항이다.
라. 매입소각
발행자는 유통시장에서 자신이 발행한 사채를 매입하여 보유 또는 매각하거나 소각하는 것도 가능하다. 소각을 위해서는 사채권을 지급대리인에게 제출하여야 한다.
Ⅲ. CB의 발행실무
1. CB발행 관계자
해외시장에서의 CB발행 특히 공모발행에는 여러 관계자들이 관여하고 있다. 이들 관계자들의 명칭과 역할은 각 시장특성에 따라 다소 차이가 있으며 여기서는 유로달러시장을 중심으로 살펴본다.
가. 발행자
우리나라 기업이 해외에서의 CB를 발행하고자 할 경우 외환관리규정 및 해외증권 발행규정등 관련 법규에서 정한 발행자 요건을 충족하여야 한다. 1992년부터 외국 투자자들이 국내 증시에서 직접 주식을 매매할 수 있도록 허용되고 있고 과거보다 완화된 발행요건을 충족하는 기업이 계속 증가될 것으로 전망되어 국내외 자금시장 동향에 따라 해외시장이 유리하다고 판단되면 CB발행희망기업이 급증할 것으로 전망된다.
나. 간사단 (Managers)
간사단은 발행회사에 대하여 책임을 지는 간사인수인들로 구성된다. 간사인수인은 그 맡은 역할에 따라 주간사, 공동주간사, 공동간사 등으로 구분된다. 주간사는 사채의 조건, 금액, 모집방법 등에 대하여 유로시장의 동향을 참작하여 발행회사에 제안하고 최종적으로 발행회사와 발행 및 인수조건을 합의한다.
다. 인수단 (Underwriters)
유로시장에서의 인수단은 일반적으로 발행되는 사채의 일부에 대한 인수책임을 부담하여 발행 채권중 판매단이 매입하지 않는 부분 및 대금납입을 하지 않은 부분에 대해서도 발행회사에 대금을 납입하고 채권을 취득할 책임을 진다.
라. 판매단 (Selling Group)
판매단은 주간사 또는 간사단으로 부터 판매물량을 할당받아 최종 투자자에게 판매하는 기능을 담당하는 은행, 브로커, 딜러 등으로 구성된다. 대부분의 판매단 구성원은 간사단 또는 인수단을 겸하는 것이 보통이나 간사단 또는 인수단을 겸하지 않는 한 인수책임을 부담하지 않는다.
마. 수탁회사(Trustee) 또는 재무대리인(Fiscal Agent)
수탁회사(Trustee)는 사채권자의 이익보호를 위한 사채권자의 대표기관이다. 수탁회사를 결정하는 것은 사채권자가 아니라 발행회사이다.
최근 유로시장에서는 발행회사에 대한 의무부과 규정이 완화됨에 따라 신용도가 높은 발행회사의 경우 수탁회사를 두지 않는 예가 늘고 있다. 재무대리인(fiscal agent)은 수탁회사가 지명되지 않은 경우 발행회사가 지명한 발행회사의 대리인으로서 주지급대리인의 역할을 수행한다.
바. 지급대리인 (Paying Agents)
지급대리인은 발행회사로부터 위탁을 받아 이자의 지급 및 원금의 상환을 행하는 자를 말한다. 지급대리인은 복수로 지명되는 것이 보통이며 그 경우 주된 책임을 맡은 자를 주지급대리인(principal paying agents)이라고 한다.
사. 전환대리인 (Conversion Agents)
전환대리인은 발행회사와 체결한 전환대리인 계약에 따라 전환 청구시에 사채권과 전환청구서를 수령하는 자를 말한다. 일반적으로 주지급대리인과 지급대리인이 전환대리인을 겸한다.
아. 상장대리인 (Listing Agents)
발행회사를 대신하여 증권거래소와의 교섭 등 상장절차를 수행하는 자로서 룩셈불그증권거래소의 경우에는 중개은행이, 런던증권거래소의 경우에는 주식브로커가 그 업무를 맡고 있다.
자. 재교부대리인 (Replacement Agents)
사채권이나 이표권의 멸실, 도난, 오손 등의 경우에 해당증권을 다시 발행하여 교부하는 일을 담당하는 자를 말한다.
차. 법률고문 (Legal Advisers)
발행회사와 간사단은 각각 법률고문을 선임하여 계약서의 작성, 사업설명서의 검토, 법률의견서의 작성 등을 의뢰한다. 발행회사는 본국의 현지 변호사만을 선임하는 반면, 간사단은 발행지와 발행회사의 본국에서 각각 법률고문을 선임하여 법률에 대한 자문을 구하는 것이 보통이다.
카. 공인회계사
사업설명서 등에 발행회사의 재무제표를 작성하고 (보증인이 있는 경우에는 보증인의 재무제표도 작성함) 그 재무제표가 해당 회사의 재정상태 및 경영실적을 적정하게 표시하고 있음을 증명하는 업무를 수행한다.
타. 보관회사 (Custodian)
전환시에 발행되는 주식의 명의인으로서 주식발행 사무의 간소화를 위하여 지정되는 자를 말하는 바 수탁회사가 겸하는 것이 보통이다.
파. 기타
외국인이 전환권행사 등에 의한 주식 취득시 외국에서의 증권업 허가를 받은 1개의 증권회사를 지정하고 이러한 증권회사를 통하여 취득한 주식의 취득신고와 매도 등을 해야 하며, 국내에서 해외증권 관련 주식에 대한 제반 권리 등을 행사하게 할 상임대리인(standing agents)을 증권회사 중에서 선임해야 한다.
또한 전환청구권 주식의 발행과 교부 및 전환주식 명의개서 업무를 취급하는 기관을 발행회사가 선임해야 하는데 한국의 경우 현재 명의개서 업무를 취급하는 기관은 국민은행, 서울신탁은행, 한국대체결제(주) 뿐이다.
2. 발행절차
국내기업의 유로 CB 발행사례를 중심으로 국내외 준비 절차를 살펴본다.
가. 국내 준비 절차
(1) 정관의 준비
미발행 수권 주식수의 확보 및 사채발행한도 등의 조정을 위해 정관을 정비한다.
(2) 발행계획 수립 및 관계기관과 사전협의
시장동향 및 전망 등을 통한 발행계획을 수립하고 이에 관해 재무부, 증관위와 사전 협의를 거쳐야 한다.
(3) 이사회 결의(1차 공시)
추후 결정 및 변경사항에 대비하여 주요조건 이외의 미확정사항은 대표이사에게 위임하는 내용이다.
(4) 발행관련 서류 준비 및 제출
국.내외 금융기관앞 발행의사를 표명하고 firm offer 제출을 요청하며, prospectus 작성 및 관계기간앞 제출할 발행계획서, 외화증권발행 교섭 계획서 등을 작성한다.
(5) 주간사단 선정 및 발행교섭의뢰서(Mandate Latter)발송
실질적으로는 발행계획 단계에서 주간사단을 내정하여 업무를 추진하게 되는데, 최종 발행조건의 제시를 요청한다. 본격적인 발행작업은 주간사단 선정 및 발행교섭의뢰서 발송으로부터 시작된다고 할 수 있다.
(6) 공동서류검토회의 (Documentation Meeting, Due Diligence Meeting)
법률고문, 공인회계사, 발행회사 및 주간사 등 발행관계자들이 모여서 사전에 준비된 사업설명서(preliminary prospectus) 및 제반 계약서의 초안을 검토, 수정하고 거의 모든 조건을 결정한다. 보통 발행인 본점 소재지에서 개최한다.
나. 해외에서의 발행일정
(1) 투자 설명회 개최 (Road Show)
투자의욕 고취 목적으로 발행회사가 주요 국제금융시장을 순회하며(보통 발행 공고일 4-6일전부터 시작) 발행회사 및 발행증권 소개 및 발행기업 소재국의 경제, 증시여건 등을 내용으로 투자 설명회를 개최한다.
(2) Syndication 구성
대표 주간사 (book-runner)를 중심으로한 주간사단(lead-managers)은 공동주간사(co-lead managers), 공동간사(co-managers), 인수단(underwriters) 및 판매단( selling group)으로 syndicate를 구성한다.
(3) 모집개시(Launching) 또는 발행공고(Offering Announcement)
* 발행공고
주간사는 발행조건이 확정된 사항은 확정된 내용으로, 미정인 사항( 발행금리, 전환가격 등)은 일정범위를 정하여 Reuter Monitor, IFR 등에 발행사실을 공고한다. 발행이 공고되면 grey market이 형성되어 가격이 quotation 되기 시작하며 모집이 개시된다.
* Invitation TLX 발송
주간사는 정해진 syndication 명단에 따라 예정 인수단에게 정해진 인수물량을 인수 권유하는 invitation TLX를 발송한다. 인수단은 잠정수요를 추정하여 판매희망액을 주간사에게 통지하게 된다. 한편 이 과정에서 준비된 preliminary prospectus를 배포한다.
(4) 발행조건 확정 (Pricing)
대부분의 발행조건은 사전에 확정되나 가장 중요한 발행이율, 전환가격 등은 발행계약 체결일 전일에 확정된다. 발행을 공고한 모집 개시일(launching date) 이후 grey market에서의 가격동향, 투자자의 반응, 잠재수요 등을 고려하여 발행조건을 최종 결정하는 바 최종조건이 결정되면 당일 이를 승인하는 이사회 결의가 필요하게 되며, 이사회의 결의로써 발행조건이 확정된다.
발행조건 확정 후 주간사는 조건확정 내용과 판매할당 물량 등을 syndication member들에게 통보하며, 각 syndication member들은 판매할당량의 수락여부에 따라 acceptance TLX를 회신하게 된다.
한편 발행회사는 발행조건을 확정한 즉시 증권관리위원회에 발행변경(확정) 계획서를 제출하여 승인을 받아야 하며 재무부에는 발행신고서를 제출하여야 한다.
(5) 발행계약 체결 (Signing)
해외증권 발행계획 승인서와 재무부의 신고수리서가 도착하고 발행회사의 회계법인으로부터 동의서(consent letter)와 1차 재무상태 확인서(first comfort letter)가 도착하면 관련 계약을 체결한다. 계약체결 조인식에는 발행회사, 주간사단, 법률고문 등이 참석하며 일반적으로 아래와 같은 계약을 체결한다.
. 인수계약 또는 원인수계약(subscription agreement)
. 인수단 계약(underwriting agreement)
. 판매단 계약(selling group agreement)
. 간사단간 계약(agreement among managers)
(6) 납입 (Closing)
납입이 이루어지기 위해서는 다음의 서류들이 마련되어야 한다.
. 발행회사의 재무상태 증명서(certificate of no material adverse change)
. 회계법인의 2차 재무상태 확인서(second comfort letter)
. 발행회사측 및 주간사측 법률고문 의견서(legal opinion)
. 상장예정 증권거래소의 상장허가서
. 신탁증서(trust deed) 원본
. 기타 필요한 서류
납입절차는 다음과 같으며 납입일에 동시에 일어난다는 점을 주의해야 한다. 판매단이 납입일 이전에 투자자에게 CB를 매도한 경우에도 다음 절차는 동일하다.
. 각 판매단은 할당된 물량에 따라 판매수수료를 공제한 해당대금을 국제결
제기관(주로 Euroclear와 CEDEL)에 있는 자신의 계좌에 송금한후 납입일
에 대표주간사의 계좌에 이체한다.
. 대표주간사는 동 대금을 공동예탁기관(common depositary)을 통해 발행회
사계좌로 이체하며, 발행회사는 임시채권(temporary global bond)을 보통
1매로 발행하여 공동예탁기관에 예치한다.
. 공동예탁기관은 임시채권을 보관하고 있음을 결제기관에 확인한다.
. 국제결제기관은 임시채권을 근거로 해서 각 판매단의 계좌에 할당량의 채
권을 장부상으로 입고 처리한다.
* 정식채권(definitive bonds)은 인쇄절차를 거쳐 납입일로부터 보통 90일
이후에 교부되며, 이때 임시채권은 소각된다.
(7) 상장(Listing) 및 묘석광고(Tombstone Advertising)
상장채권 이외에는 투자할 수 없는 기관투자자에게 편의를 도모하고 발행회사의 지명도 제고, 발행증권의 유동성 확보 등을 위해 일반적으로 상장을 하게 된다.
국제금융시장의 일반적 관행에 따라 채권발행이 완료되면 세계 주요 국제 금융지나 일간지(Financial Times, Luxembourg Wort, IFR 등)에 채권발행이 성공적으로 완료되었음을 알리는 묘석광고를 게재한다.
한편 CB발행 후 사채 발행에 대한 등기, 발행관련제서류의 정리 및 보관을 위한 Bible 작성, 이자지급, 전환가격조정, 전환에 따른 신주발행 등 사후관리 업무를 행하여야 한다.
3. 발행비용
발행비용은 발행시 1회적으로 부담하는 발행시 비용과 사채상환시까지 정기적으로 지급하는 이자 및 사무대행 수수료 등으로 구성된 기중 비용으로 구분할 수 있다.
연 자금조달 비용율은 발행시 비용을 포함한 모든 cash flow를 망라하여 복리로 계산하는 것이 가장 정확하지만, 자금조달액을 발행총액에서 발행시 비용을 차감한 금액으로 간주한 아래 공식을 사용하여도 큰 오차없이 간단하게 자금조달 비용율을 구할 수 있다.
주요 발행비용은 다음과 같다.
가. 발행시 비용
(1) 인수모집수수료
Syndicate 구성원에게 지급하는 수수료를 말하며 간사수수료(management fee), 인수수수료(underwriting commission), 판매수수료(selling concession)로 구성되어 있다. 인수모집수수료는 발행시장과 발행증권 종류에 따라 다소 차이가 난다.
(2) 기타 비용
① road show 비용 ② 변호사비용
③ 공인회계사비용 ④ 상장비용
⑤ 광고비용 ⑥ 인쇄비용
⑦ 수탁회사비용 ⑧ 기타 비용
일반적으로 발행사는 상기 기타 비용중 일정항목을 정하여 (out-of-pocket expe-nses 지정) 주간사와 사용한도를 사전에 약정하여 동 비용은 주간사가 일단 자체 경비로 사용한 후 동 한도내에서 발행사와 추후 정산하는 형식을 취한다.
나. 기중비용
매년 지급하는 사채지급이자가 대부분이며, 그 외에 사무대행기관에 매년 지급하는 수수료 등이 있다.
Ⅳ. CB투자의 실제
CB 투자시 장점은 CB의 가격하락 risk를 어느정도 한정시킬 수 있으며 CB의 가격상승은 해당 주식의 가격상승에 비례하여 향유될 수 있다는 점이다. 따라서 CB투자시 이러한 장점을 최대한으로 이용할 필요가 있다. CB투자시 종목선정, 요령, 매매기법, 적용환율, 전환가격 등 투자시 검토사항 및 투자분석지표 등을 살펴본다.
1. 투자목적 구분
CB는 앞서 말한 바와 같이 주식과 사채의 중간형태의 증권이다. 그러나 실제로 발행되는 CB는 주식에 보다 가까운 것, 즉 주식형과 일반 사채에 보다 가까운 것, 즉 사채형의 두 가지로 나누어 볼 수 있다. 주식형 CB는 이율과 전환가격이 비교적 낮아서 주식으로의 전환가능성에 큰 비중을 둔 것이고 사채형 CB는 이율이 시장금리에 가깝고 전환가격과 주식시가의 차이, 즉 전환 프리미엄이 커서 전환권의 가치가 미미한 것이다. 이제까지 한국과 일본의 기업이 해외시장에서 발행한 CB는 거의 대부분이 주식형에 속한다고 할 수 있다.
특히 한국 기업의 해외 CB가 모두 주식형으로 발행된 것은 외국인의 직접 증권투자가 허용되지 않는 상황에서 CB의 주식대용물로서의 측면이 강조되었기 때문일 것이다. 앞으로도 자본시장이 충분히 개방되기 전까지는 그같은 현상이 계속될 것으로 보인다.
한편, 한국 기업의 해외발행 CB는 최초에 주식형으로 발행되었지만 CB발행 후 주식가격 하락으로 CB가격이 상당폭 하락함에 따라 유통 프레미엄이 증가하여 주식전환 merit는 사라지고 대신 수익율은 상승하여 사채형 CB로 전락한 증권이 상당수에 이르고 있다.
이러한 CB들은 시장이자율 (유사만기의 T-note 수익율)에 연동하여 가격이 변동되는 경향이 있다. 따라서 CB투자시 주식형인지 사채형인지 구분하여 매입전략을 당연히 구상해야 한다.
2. 주식형 CB의 매매기법
가. 가격하락 Risk 산정
CB는 주식가격이 계속 하락하더라도 CB가격의 하락은 어느 정도 한정되는 下方硬直性이 있는데 투자시 최소 가격하락 risk를 산정해 볼 필요가 있다. 즉 CB의 수익율이 유사 잔여만기의 straight bond의 수익율 (또는 유사만기 T-note 수익율 + α 수준)에 이르기까지의 가격하락폭을 계산해 보면 될 것이다.
따라서 가격하락폭이 적은 경우 그만큼 risk는 감소한다고 볼 수 있다. 물론 주식가격이 2배로 상승하게 되면 CB의 가격 역시 2배 가까이 상승하게 되며, 가격상승은 한정되지 않고 무한하다고 하겠다.
나. 가능한한 낮은 프레미엄
이는 주가상승의 효율성에 관계되는 것으로 수익성 측면을 고려한 항목이다. 아무리 가격하락 risk가 작은 종목일지라도 프레미엄이 높으면 주식전환의 묘미가 없어지므로 CB가격의 상승과는 무관하게 된다. 시장 상황에 따라 변동은 있으나 1991년 상반기중 발행된 한국계 유로 CB를 보면 최소한 프레미엄이 10-30% 수준에서 거래가격이 형성되고 있다.
다. 종목 선정시 고려해야 할 점
. 유통량이 풍부할 것
. 주식의 신용도가 높은 종목일 것
. 가능한한 신규 종목으로 매입할 것 등이다.
라. 매매 Timing
종목을 결정하면 시장조건에 따라 변할 수 있고 주관적 판단이긴 하나 일시 전부 매입보다는 하락하면 다시 매입한다는 생각으로 분할 매입하는 것이 안전하다. 매도시에는 매입시 설정한 매도목표가격에 도달하면 일시 전량 매도보다는 분할 매도가 바람직하다.
또한 CB는 가격상승이 단순간에 이루어지는 경향이 있으므로 거래량이 늘어났을 때 매도하는 전략도 필요하다.
3. 적용 환율과 전환가격 고려
CB의 가치는 주로 사채의 가치와 주식의 가치변동에 따라 다르다. 그러나 해외발행 전환사채의 경우에는 환율이라고 하는 또 하나의 중요한 변수가 존재한다. 유러달러시장에서 발행되는 전환사채의 경우에는 보통 발행시 결정된 기준환율에 따라 전환가격이 달러화로 고정된다. 그러므로 달러화에 대한 환율이 변동하면 주식전환의 merit도 그만큼 증감될 수 있다. 따라서 CB투자시에 환율변동에 대하여 신중하게 고려하여야 한다.
한편 CB발행 후 관련주식의 유.무상 증자 및 주식배당 등에 따라 전환가격의 하향조정이 행하여짐으로 프레미엄 산정시 조정된 전환가격 유무를 확인한다.
4. CB투자 분석지표
가. Parity
전환사채를 매입하여 원주식으로 전환하여 즉시 동 주식을 매도하였을 경우 손익분기점이 되는 CB의 가격으로 유통 premium이 0%일 경우의 가격이다.
나. 유통 premium 또는 parity premium
유통프레미엄은 1주당 CB의 가격이 현재주가를 초과하는 부분이 현재주가에 대해 몇 %인가를 말하는 것이며 해외투자자들이 얼마나 높은 가격에 해외 CB에 투자하고 있는 지를 나타내는 지표이다. 즉 CB를 통한 주식취득이 직접 주식 매입보다 얼마만큼 premium을 더 지불할 것인가를 의미한다.
다. YTP (Yield To Put)
이자지급과 put price(put 행사시 상환가격)를 현가화 시킬 때 현재가격과 일치되는 수익율로서 첫째, 발행시 Put행사가격을 결정하는 척도로 즉 보장수익율의 의미가 있고 둘째, 주식가격이 전환가격을 하회하는 경우 CB의 가격도 하락하는 바 CB가 주식전환의 merit를 상실하고 채권으로서의 가치만을 가지게 될 때 그 채권으로서의 가치를 판단하는 척도가 된다.